lunes, 8 de septiembre de 2014

Emisión e inflación, una réplica a Luciano Cohan.

Una nueva entrada de Luciano Cohan en su blog. Y como siempre, lúcida y precisa, toca muchas cuestiones interesantes. Voy a tratar de resumir su argumento, para discutirlo después un poco: 1) hay una ley empírica en la economía que dice que hay una relación estrecha entre precios y dinero; 2) la creación del dinero es compartida por el Sector Privado y el BCRA; ergo, 3) parte de la inflación actual se debe al aumento de la emisión provocado por el BCRA; y, por lo tanto, 4) esta institución (y por elevación el Gobierno) es culpable de causar la inflación[1].

1)    La ley económica

No es coincidencia que Luciano apele a la ley de la gravedad. Eso le sirve para cubrirse del gran “PERO” que tiene esta supuesta ley económica: la relación solo se ve en países de mediana y alta inflación y para períodos de tiempo relativamente largos. O sea que esta relación no se observa para los países con baja inflación ni tampoco para aquellos con mediana-alta inflación en el corto plazo.

Esto queda claro, por ejemplo, para el caso argentino de la última década donde no hay una relación evidente entre emisión e inflación:

¿Qué nos estaría diciendo esta ley entonces? Que, a la larga, los precios y el dinero crecen. El gran problema que yo encuentro con esta ley es que no sirve de mucho. Solo estaría mostrando algo tan evidente como el hecho de que toda economía capitalista necesita dinero para funcionar. Pero no veo la forma de hacer de esto una teoría de la inflación. Para eso, necesitaríamos que la relación entre las variables sea de más corto plazo.

O sea, ¿podríamos afirmar que la inflación está causada por la emisión si vemos que de un año para el otro una cae y la otra aumenta? O peor todavía, ¿podríamos atribuirle la culpa de la inflación de hoy a la emisión que se llevó a cabo 4 años atrás (porque por ejemplo, recién ahí se observa una relación estrecha entre ambas variables)?

2)    El control del dinero

A pesar de lo anterior, un segundo punto que se debería comprobar para poder atribuirle directamente la culpa de la inflación al BCRA es que este organismo tiene poder de control sobre la creación del dinero.
Digo “directamente”, por el siguiente planteo que hace Luciano:

Entiendo que se llame “endógena” a aquella parte de la causalidad precios-dinero que depende exclusivamente del comportamiento de los privados. En cambio, me hace ruido cuando esa causalidad esta intermediada por una decisión administrativa. Subordinar la cantidad de dinero al tipo de cambio o a la tasa de interés es una decisión de política económica y no una característica intrínseca de la relación entre precios y dinero. Ahora bien, ¿Habría inflación si el Central no respondiera pasivamente? Entiendo que la respuesta es no.
En mi opinión, esta afirmación presenta dos problemas. Por un lado, está siendo tautológico: una variable endógena es por definición aquella que se encuentra determinada dentro del sistema, a partir de sus relaciones con las otras variables. Por lo tanto, resulta obvio que como el BCRA no puede controlar una variable endógena (la cantidad de dinero), entonces va a controlar aquellas que sí lo son, las cuales a la vez influyen sobre la primera.

Y de esto se desprende el segundo problema, o si se quiere, la segunda obviedad: la intención del párrafo anterior de Luciano es atribuirle la culpa al BCRA, a pesar de que éste no controle la cantidad de dinero. Y la explicación sería que el BCRA podría haber bajado la inflación, pero no quiso. Esto, de nuevo, me resulta obvio. Está claro que el BCRA podría haber bajado la inflación pero no lo hizo. ¿Por qué no lo hizo? Porque priorizó otras variables, como el crecimiento, el empleo y los salarios. Esto fue una decisión de política económica que no tiene nada que ver con la endogeneidad del dinero.

Pero volvamos a lo principal de este punto, ¿puede el BCRA controlar la cantidad de dinero? Todo el análisis que realiza Luciano acá sobre los factores que determinan la creación/destrucción de dinero es muy preciso, sumado a su conocimiento de la teoría postkeynesiana (teoría a la que creo que no adhiere, lo que lo hace todavía más meritorio).

La cuestión principal, creo yo, pasa por esto que plantea al final:

El postkeynesianismo, que considera que no puede existir tal cosa como un “exceso de oferta de dinero” reconoce este fenómeno, pero tiene una respuesta llamativa para neutralizar su efecto. Según esta escuela monetaria (y tengo citas textuales si hiciera falta), si este dinero no es deseado (si supera la demanda de dinero) un mecanismo automático llamado “Reflux Principle” se encargará de destruirlo. El argumento es que alguien con depósitos que no quiere usará ese dinero para repagar deuda, lo cual da inicio a un multiplicador bancario a la inversa. Una “equivalencia ricardiana” aplicada a la política monetaria.
Noten que si el “reflux principle” no funciona entonces ese dinero, en vez de bajar un pasivo, puede ser cambiado por otros activos (bienes, servicios o dólares), todos ellos canales que generan expansión de la actividad y/o inflación.
No termino de entender el significado del último párrafo, por dos motivos: 1) el reflujo también funciona en economías abiertas a través de la oferta/demanda de divisas, o sea alguien con depósitos que no los quiera, usará ese dinero para comprar dólares -lo que “devuelve” al BCRA los pesos extra emitidos; 2) que el reflujo funcione, o no, es independiente del destino que se le dé a esos pesos (bienes o servicios, los dólares vimos recién que son parte del mecanismo). El problema acá pasa porque para que la teoría monetaria de la inflación funcione, tiene que darse el concepto de “exceso de oferta” de pesos, que es lo que terminaría provocando la inflación. Como el concepto del reflujo tira por tierra tal exceso de oferta, Luciano se ve obligado a tratar de derribarlo.

Para entender esto, pongamos un ejemplo: supongamos que el Gobierno incurre en un déficit fiscal de $100, para pagarle el sueldo a Juan y que éste es financiado con emisión. Es decir, se introducen $100 nuevos en la economía, que los tiene Juan. Pensemos, además, que Juan tiene mucha plata y que esos $100 le “sobran”. Pueden pasar 3 cosas con esos $100:

- Juan ahorra esos $100 y los pone en un plazo fijo en el banco. Pero ahora el banco tiene más liquidez de la que querría (y a diferencia de lo que uno podría llegar a creer, si hay algo que los bancos no quieren es estar líquidos, porque pierden plata), por lo tanto usa esos $100 para comprar títulos con rendimiento que le ofrece el BCRA. Vemos entonces que el reflujo funciona y que esto no sería inflacionario[2].
- Juan ahorra esos $100 y compra directamente dólares o algún título del BCRA (Lebacs, por ejemplo). Al igual que antes, el reflujo sigue funcionando y esto tampoco sería inflacionario.

- Juan decide comprar algún bien o servicio, lo que significa que esos $100 pasan a otra persona, que también hace lo mismo, así sucesivamente hasta que le llegan a Pedro que no quiere comprar nada y los ahorra. En este caso, vemos que el reflujo funciona (los $100 le vuelven al BCRA) y que además, a diferencia de lo que plantea Luciano, en el medio se compraron cosas.

Como vemos, no hay motivos para pensar que esto sería inflacionario. De todos modos, al margen de que el reflujo funcione o no, se debería justificar por qué un "exceso de oferta" de dinero generaría inflación (en su post Luciano no lo aclara). La única forma que conozco para que esto sea así, según la teoría monetarista, es suponer que la economía se encuentra en pleno empleo, y que entonces si esos $100 van a parar a consumo, los precios terminen aumentando. Pero dudo que podamos pensar en algo así para la Argentina, donde siempre hay un mínimo de desempleo e informalidad.

A modo de síntesis, no creo que alcance solamente con una "ley" empírica entre dinero e inflación para sacar conclusiones respecto al proceso inflacionario argentino. Para eso es necesario tener una teoría por detrás que explique cuál sería el mecanismo a través del cual la emisión generaría inflación. Esa teoría no parece ser la monetarista, cuyas inconsistencias son evidentes. Por otro lado, si bien me parece correcto hablar de "responsabilidades" respecto a la dinámica inflacionaria, creo que también es necesario aclarar la disyuntiva y las consecuencias que esa decisión conlleva.

Por último, hay algo que casi nunca suele considerarse y que me llama poderosamente la atención: como muestra Luciano en su post, los bancos también tienen la capacidad de crear dinero a través del otorgamiento de préstamos, por los cuales cobran un interés. Entonces, siguiendo esta teoría, ¡¿por qué nunca nadie le echó la culpa a los bancos por causar la inflación?!




[1] Además de esto, Luciano arranca su nota criticando a Kicillof porque, según él, es incorrecto utilizar el ejemplo de EEUU (donde la Base Monetaria -BM- se expandió 370%) para criticar la teoría monetarista. Esta teoría dice que la emisión genera inflación, y la variable que los bancos Centrales “controlarían” es la BM, por lo tanto esa es la variable a tener en cuenta. Pero Luciano critica a Kicillof diciendo que en realidad la BM es solo una parte pequeña del dinero, y que entonces lo que sucedió en realidad es que a pesar de que la primera aumentó, la segunda terminó cayendo. Esto estaría mostrando que el Banco Central de los EEUU en realidad no pudo contrarrestar (o controlar) con mayor emisión la caída de la demanda de dinero. O sea, si entiendo bien, Luciano está criticando a un economista postkeynesiano, utilizando argumentos…postkeynesianos.
[2] Por arbitraje, esto funcionaría igual si los bancos en lugar de invertir en títulos del BCRA, invirtieran en otros títulos privados.

5 comentarios:

  1. Bueno, no se por qué discutimos de esto si el monetarismo murío hace 40 años (me dixit Luciano).

    De todas formas, el esquema que desarrollaste con Juan es más o menos que el esquema de A. Lerner en sus finanzas funcionales.

    Pero releyendo hay otra cuestión que hay que precisar (no vos sino él):
    ¿qué significa o bajo qué circunstancias el "dinero no es deseado"? y de ser así ¿quién no lo desea?

    Tiene todo el tufo a cierto latiguillo de época que dice más o menos que la gente considera que si dinero no vale nada y se lo gasta todo... o algo así

    Saludos

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  2. Cuando se emitió cuasi moneda a rolete después de la crisis del 2001, no había demanda de dinero?
    Yo digo que cualquiera se tiraba de cabeza para agarrar un Patacón. Y sin embargo, la deflación persistía.
    Lo que lleva a pensar que al menos en la cultura argentina, los que ven que pueden cobrar un mango de más por lo suyo lo hacen, retroalimentan la cadena inflacionaria y a otra cosa. Lo cual supone que demanda hay, y mucha.
    La economía se enfrió y la sigue habiendo?
    Sí, porque el consumo fluctuó pero no bajó significativamente e incluso aumentó. Lo que traducen los empresarios como que siempre hay un motivo para seguir aumentando.

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  3. Muchachos, el mismísimo gran Keynes postuló políticas monetarias y fiscales expansivas (con la posibilidad de combinarlas) para momentos de trampa de liquidez y recesión. O sea, tienen que dividir por estadios la aplicación de políticas monetarias (en este caso) expansivas. No podemos siempre pretender que la emisión le va a costar gratis a la sociedad, por que de ese modo, sería fácil pensar la Economía y todas estas discusiones no tendrían sentido.

    Si tomamos el escenario monetarista de pleno empleo de recursos, posiblemente se cumplan tales postulados.

    Pero por favor, dejen de agarrarse del absolutismo total: todos reconocemos que el BCRA no tiene toda la culpa de que haya un aumento de la inflación cuando sale en estos días a cubrir $ 150M de déficit fiscal.. Lo que si, asegura un piso. De 5 puntos que pueda elevarse, te asegura 2 o un poco más el hecho de que estés tirando más pesos al mercado cuando la demanda va derecho a cuevas, dólar ahorro o MEP.

    El ejemplo tuyo puede ser utilizado para lo contrario. Seamos más realistas: al estado emite para pagar el sueldo a Juan, pero en este caso $20.000 mensuales por ser amigo camporista de Recalde. Juan tiene mucha plata (por que es un joven universitario de clase media acomodada a quien se le dio por ser "revolucionario" de escritorio) por lo tanto le sobran $20.000
    1- Ahorra en el banco(establece un PF): alternativa inviable dado que las tasas de interés son negativas. No es que el banco está o no líquido: es que no pueden subir las tasas a un mayor nivel que el que autoriza el BCRA. No seamos inocentes. Juan no va a optar por el PF, por que no es zonzo: sabe que va a perder plata porque el contexto YA es inflacionario.
    2- Juan puede optar por comprar dólares. Teniendo en cuenta los límites planteados por la AFIP, posiblemente pueda comprar U$S 700 a tipo de cambio oficial + el 35%. O sea, le sobra más de la mitad del sueldo. Los títulos del BCRA tienen un rendimiento por debajo de la inflación. O sea, pierde plata siempre. Lo unico que te asegura mantener el valor de esos 20.000 es conseguir dólares ya que la tasa de devaluación es del 47% anual (con presiones devaluatorias). Si quiere realmente ganar plata, le conviene especular con acciones del MerVal (que suben por influencia de la inflación y la devalueta) o con cupones Ro15 (siempre y cuando paguen)
    Tanto 1 como 2 (oficial, blue, CCL o MEP) atentan contra el financiamiento de proyectos de inversión para incrementar la oferta de bienes. Si, Juan, Pedro, Matías y Nicolás optan por no dejar sus pesos en el banco, no solo la tasa tiende a la suba, si no que los bancos no tienen $$ para financiar tales inversiones. A su vez, resta divisas para incrementar la oferta de bienes exportables (menos superávit comercial). A su vez, tenés cerrado el crédito internacional. 1 y 2 reducen 0.
    3- Juan decide comprar un bien durable. A esto es a lo que realmente apuntaba el Estado desde un principio. El problema es que no generaste las condiciones necesarias para que aumente la inversión y la Oferta (por que la situación incentiva a Juan a no ahorrar). Va a haber 20000 mangos más en el sistema, pero menor cantidad de bienes. A menos que establezcan un sistema de racionamiento o P maximos, esa emisión va a precios.

    Posiblemente a Juan no le interese por que el convenio de paritarias le asegurará cubrir tales aumentos de precios (e incluso ganar un poquito). Además, ya tenía plata. Es una pena que por lo menos el 60% de la PEA no goce de la situación envidiable de Juan y deba fumarse un 40% de inflación.

    Tengamos en cuenta la situación actual de la economía. No unifiquemos el criterio para todo. Por que de esa forma pasamos a vivir enfrascados en nuestra propia realidad.

    Saludos!

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  4. "no generaste las condiciones necesarias para que aumente la inversión y la Oferta "

    Quincho
    Precisamente, vos tenés un problema en la OFERTA pero disminuyendo la demanda MENOS AÚN LO SOLUCIONÁS y esto ¿qué tiene que ver? Y por que para los monetaristas (que se deberían haber muerto hace 40 años según Luciano) el eje principal de todo esto es la emisión descontrolada....

    Y por otro lado aplicar inducción universalizando premisas de acuerdo a cómo convenga .... es flojo estimado... pero buehhh ya estamos acostumbrados

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  5. Juan Manuel, creo que es simple el tema de la inflación en Argentina y para eso habría que mirar más la parte de la economía real y no quedarse solamente con la que habla de la específicamente monetaria.
    Ocurre que en la cadena de producción local, así como en la de consumo directo o de insumos básicos (léase petróleo, gas, para generar electricidad) en un momento la oferta monetaria se encuentra requiriendo de dólares para continuar con su cadena multiplicadora. En un momento aparece alguien pidiendo que se depositen X cantidad de dólares en un banco de Londres para que el barco con gas licuado necesario para que no se corte la luz mañana zarpe del puerto de origen. Ahí, desde la producción, es que se empieza a dolarizar la economía, mucho antes de que las cabecitas especulativas decidan qué hacer con sus carteras.
    Lo grave de eso es que en este momento del país están faltando insumos básicos, no la sofisticada tecnología que el modelo stop and go decía que los países subdesarrollados necesitaban como insumos para impulsar sus insipiente sector industrial.
    En defintiva, esta economía no está generando la cantidad suficiente de dólares para que siga funcionando "tal como viene" y eso es un problema que enseguida pega en las espectativas y esto por supuesto le da más cuerda al quilombo.

    Saludos

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